籠罩在A股頭頂上的9朵烏雲

2010/08/27 華爾街日報 傅峙峰

《華爾街日報》網絡版專欄作家Brett Arends日前發表的《華爾街又要崩潰了嗎？》列出了10條需要警惕美股風險的理由，讓人看了不寒而栗。

中國A股市場和美股之間雖然存在一定差異，但目前也缺乏上漲動力。壓制A股上行的理由很多，梳理一下大致也能挑出9條關鍵因素。這9條關鍵因素中的一些也許不會讓市場感覺新鮮，有些或許也不會繼續惡化，但這些“烏雲”未散去的話，終究會讓市場的上漲空間受限。

1. 通脹壓力可能長期存在 通脹壓力來自幾方面：一是目前社會中有大量存量貨幣，統計數據顯示，中國M1和M2數量自2008年1月至今不斷上漲，分別從154872.59億元和417846.17億元上漲到2010年7月的240700億元和674100億元。二是勞動力和能源等要素價格存在上漲趨勢。三是農產品價格也因為周期因素和災害天氣因素供給減少。更要命的是，歐美等發達經濟體仍不斷向市場注資，短期內毫無停止跡象。通脹壓力的存在給貨幣政策帶來困難，如果選擇緊縮貨幣政策，不僅可能打擊尚且脆弱的經濟，還會對資產價格形成沖擊。

2. 經濟數據仍無亮點 PMI、工業增加值連續數月回落，消費和固定資產投資數據雖然保持平穩，但沒有加速上漲跡象。節能減排和縮減產能等中國政府的主動調控政策，很可能讓工業數據維持弱勢。房地產政策的嚴格執行收緊了開發商的資金鏈，下半年固定資產投資這一數據也缺乏超預期上漲的催化劑。

3. 極其嚴格的信貸管制 今年以來，除1月份新增信貸大幅增長以外，其他幾個月的信貸增長基本沒有超出市場預期。銀行季末沖貸的現象沒有了，換來的是農行為了控制信貸，暫停了8月份最後一周的房地產開發相關貸款的發放。而且銀信合作產生的表外資產也被要求被轉移到表內，銀行投放信貸的渠道再收緊。中國的股市、經濟和信貸增速密切相關，信貸管制的嚴格執行顯然不會對股市產生積極影響。然而，為了控制通脹預期和防止銀行壞帳率上升，信貸管制的執行又非常必要。

4. 部分刺激政策效用開始減弱 這最明顯的體現在汽車消費方面。雖然刺激政策仍在執行，但車市近來可不紅火。此類耐用消費品使用周期長，一旦刺激政策透支了未來消費潛力，在國民收入沒有明顯增加的情況下，消費後續乏力很難避免。投資政策方面，4萬億元投資計劃安排的滿滿當當，要增加新投資項目和原先的4萬億元計劃同時進行，人力、資金都存在限制。原來的投資計劃可以保証固定資產投資增速維持在一個穩定狀態，但超預期可能性不大。

5. 房地產調控效果尚未到位 近期房地產市場出現回暖跡象，成交量開始回升，杭州萬科樓盤價格逆勢上漲。這些跡象對地產股本身來說是基本面利好，但中國政府屢屢表示將堅決執行和貫徹房地產調控政策，使得市場又擔憂起二次調控。如果中國政府加大房地產調控力度，地產股的表現難免會對股市造成壓力。根據歷史經驗看，地產政策的敏感期，股市表現都不是很好。

6. 地方融資平台的窘境 地方融資平台的情況已經清查完畢，規模沒有超預期。根據現在的政策基調，似乎要確保這些資產壞賬率不會提高，風險暫時不大。但為了控制地方融資平台的風險，很可能不會再有大規模的融資，地方建設的動力會受到束縛。

7. 市場結構性泡沫開始顯現 雖然A股整體估值不高，但市場內分化嚴重。最近這輪反彈雖然一開始以估值修復為名，但到後期徹底演變成概念股炒作為主。權重股因為缺乏基本面支撐，估值在低位徘徊，而概念股估值卻不斷升高。根據平安証券的統計，目前電子元器件、農林牧漁、餐飲旅遊和信息服務板塊市盈率超過50倍。這些板塊分別涵蓋了物聯網、3G、通脹和網絡等概念。目前市場之所以還不算十分弱勢，就是因為這些概念股在活躍，但概念股估值高企，萬一泡沫破滅，市場存在下行風險。

8.A股市場融資壓力不減 無論經濟轉型、資產整合還是推動經濟繼續發展，都離不開融資需求。信貸管制，間接融資空間已經不大，上市直接融資便是最好的出路。這就是今年天量IPO的背景。銀河証券研究顯示，下半年股票市場融資壓力約為4400-4700億元。上半年主板融資以增發和配股為主，下半年主板壓力可能大於上半年。價格由供求關系決定，股票供給壓力不減，價格壓力自然也將存在。

9. 外圍經濟風險增加 最近美國公布的一系列經濟數據表明，美國經濟增長放緩的跡象越來越明顯。美國經濟如果再陷泥潭，中國很難獨善其身。2008年的經歷已經充分証明了在全球經濟一體化的今天，新興市場不可能擺脫發達國家的影響。另外，美股的下挫也將對A股產生心理層面的打擊。

（本文作者傅峙峰是《華爾街日報》中文網專欄撰稿人。文中所述僅代表他的個人觀點。您可以寫信至Horatio.fu#dowjones.com與作者聯系。）

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