今周刊 2011/10/17
本月初曝光的外資違規借券案，主管機關分析，該公司可能透過借券操作，將手上資產從公債換成美元、歐元。為了維持市場公平，主管機關應更加積極管理這塊總額上千億元的市場。
【文／周岐原】
借股票給柏克萊資本的藏鏡人是主權基金
違規轉借證券事件曝光後，證交所應盡速針對規範的灰色地帶加強監管。
六月二十七日，台股小跌三十二點，收在八五○○點。這個看似沒有任何異狀的交易日中，有一樁牽涉百億元股票的違規交易案，在台股市場悄悄發生。
十月五日，證交所宣布對柏克萊資本證券（簡稱柏克萊）處以暫停借券一個月的處分。原因是六月底時，該公司將借入的證券再行出借，違反相關規定。由於市場盛傳，柏克萊利用這種先入後出、「當二房東」的手法，從中套利達數億元；再加上大盤在六月至九月期間，大幅下跌至七千點上下，償還成本降低，難免令投資人聯想，柏克萊已經透過這個管道，狠狠賺了一票。
「柏克萊資本證券」，這個市場上鮮少聽聞的法人，究竟是何方神聖？該公司借券後再借出，又有什麼目的？根據本刊查詢，柏克萊並未在經濟部註冊公司登記，因此可能是一家透過借券系統直接交易的外資機構。該公司寧願冒被裁罰的風險，也要轉借股票，背後的意圖其實是利用制度，玩一場「零成本的換匯交易」！
主權基金出借 可能演變成國際事件
國內的借券、融券制度規定不同，適用對象也不一樣。融券只有放空用途，也就是開立信用交易戶者，若認為股價未來會下跌，便可以透過融券賣出、日後回補的方式以賺取價差；相對地，只適用於特定機構法人的借券制，用途就比較多元，除了可以賣出，還可以履行交易、償還證券。柏克萊就是在制度允許法人自由運用的範圍之內，先借入台灣五十指數成分股，轉換成二十九．七五萬張的台灣五十ＥＴＦ。
策略進行到此，柏克萊的手法和其他外資法人並無二致。但接下來，柏克萊開始一步一步地把其中十九．八六萬張台灣五十ＥＴＦ，再借給另外五位借券人。
問題就出在這裡！證交所明文規定，「借入之證券不得再行出借」，柏克萊卻執意擅闖禁區。「真的很危險！萬一那五個（借券）人倒了呢？怎麼償還？」一位券商高層分析，柏克萊此次等於把借券制度「當槓桿在操作」，把風險全集中在自己身上。
就制度而言，到期必須償還證券的借券人是柏克萊，但該公司又把借入證券總額的三分之二私下借出，這段違法的交易就無法被系統保障。萬一出現市場動盪的「黑天鵝事件」，流落在外、總市值接近一百億元的十九．八六萬張台灣五十ＥＴＦ，要如何進行清算、交割，恐怕將衍生相當大的爭議。
更令人捏把冷汗的是，本刊深入調查後赫然發現，這次將股票借予柏克萊的出借人，真實身分是某主權基金！由於證交所建立借券系統的原則之一，是透過議借方式借券時，雙方須自行承擔風險，這一點，和交易所承擔風險的定價、競價模式十分不同。而主權基金又是代表國家、擁有大筆外匯存底的投資機構，在證交所沒有即時發現、制止的情況下，若真有違約交易出現，很可能會讓台灣的資本市場，因為一筆交易而引發國際事件！
一場換匯交易 影響台灣百億市值股票
據了解，柏克萊被查出進行二階段交易後，主管機關將借入、借出的成本和收入相抵，發現並沒有如外傳的大幅獲利情況。因此研判，該公司的真實目的應該是轉換資產。原來最初，柏克萊透過證交所借券系統交易時，是以公債等資產作為擔保品；但向五位借券人轉借時，對方提供給柏克萊的擔保品，已經成了美元、歐元等外匯。也就是說，柏克萊把同樣一筆台灣五十ＥＴＦ當作平台，透過借入、借出兩道程序轉換，將其資產由台灣公債轉成外匯現金。
「他有些資產沒有運用性，才會想到用公債當擔保品，借來ＥＴＦ再轉出去，讓對方提供美元或歐元。」證交所內部分析，這次柏克萊的交易策略，焦點根本不在於透過借貸費率的差額賺錢，反而是取得比公債更好用的外幣資產。
因為在匯率大幅波動情況下，將新台幣兌換成外幣，勢必要承受匯損風險，自行研判匯率的變化方向；相形之下，透過借券交易「繞一圈」換匯，雖然手續比較麻煩，但是只要將借入、借出的費率打平，就算沒在轉借程序套利，柏克萊等於不花一毛錢，就能把資產轉為外匯，比直接換匯划算得多。不料因為行情重挫期間，數十萬張台灣五十的流動，規模實在太過醒目，引起證交所警覺，終於讓整起事件曝光。
平心而論，柏克萊的舉動違反主管機關法令，遭到處分是理所當然。但是以裁罰程度來看，一筆影響一百億市值股票的違規交易，最後處分竟然只是暫停借券一個月，難免予人「輕輕放下」的感受。
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